日前，嘉宏教育科技有限公司(以下簡稱“嘉宏”)再次在港交所提交上市申請。

　　招股信息速攬

　　數據來源：Wind，華盛證券

　　核心觀點

　　嘉宏教育是浙江領先的民辦教育機構，公司已通過收購方式將業務發展至河南省，并計劃今年在美成立新學校。

　　公司在浙江的兩所學校學費較高，盈利能力隨著學費提價進一步上升;河南信息商務學院的學費雖然較低，但也在快速上升中，并且其招生人數的增長空間很大。

　　由于河南信息商務學院的收入在2018年并表，公司營收去年有大幅增長，除去其影響后，公司的營收、利潤和毛利率均有穩步提升。

　　與其他以內地高等教育為主的港股教育股相比，公司的盈利能力更強，估值也處于行業平均水平。

　　公司概況：浙江領先的民辦教育機構

　　公司是浙江領先的民辦教育機構，主要提供大專及本科、中學教育服務。截至2017年年底，按在線學生人數計算，公司為浙江省內規模最大的民辦大專教育機構及第四大民辦高等教育機構。

　　公司通過投資控股經營的方式擴大教育服務范圍，旗下共有三所學校，最初的兩所控股學校為長征學院(?？平逃?和精益中學(中學教育)，2018/2019學年在校學生人數分別達10520及935名。此外，公司與中原工學院新開一所合營學校，即信息商務學院，開設本科、?？萍皩Ｉ菊n程，2018/2019學年在校學生人數達20613名。關于業務擴張，公司計劃在2019年在美國成立CaliforniaSchool，主要提供與工商管理和國際商務相關的教育課程。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　按地理位置劃分，當前已運營學校中，長征學院和精益中學位于浙江，而信息商務學院坐落于河南。從收入角度，收入來源包括三所學校所收取的學費、住宿費和其他教育服務收入，學費占比比較高。按學校劃分，當前收入主要來源于信息商務學院及長征學院，2018年收入占比分別達60%及36.5%。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　行業概覽：民辦學費快速增長，市場相對集中

　　根據招股書，民辦高等教育行業總收入2017年至2022年預計將由人民幣1151億元增至人民幣1812億元，復合年增長率為9.5%，相比之前幾年增速有所下滑，招生總人數平緩增長(復合年增長率1.4%)的情況下，收入增長主要來自包括學費、雜費及其他收入的漲價及提升，另一方面來自對民辦高等教育支持的撥款收入的快速增長。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　兩省學費有望高速增長

　　對于民辦高教，學費及雜費占總收入比例很高，另外，其中最主要的學費的高低水平跟地區經濟發展水平掛鉤，公司學校所在的浙江及河南省2017年至2022年的學費將分別以8.8%及7.9%的復合年增長率增至37578元及18762元，主要由于兩地放開營利性民辦教育學費政策，學費及雜費實施自主定價。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　市場相對集中，各領域排名靠前

　　公司所處的民辦教育市場市占相對集中，經濟發達、學費猛漲的浙江省內，就高等教育市場而言，2017年前五大公司招生份額達到22.7%，長征學院排名第四，占比3.5%。就?？圃盒６?，2017年前五大公司招生份額達到59.4%，長征學院排名第一，占比16.3%。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　在入學率預計快速提升、招生人數增長空間較大的河南市場，就高等教育市場而言，2017年前十大公司市占率高達47%，公司的信息商務學院排名第七，占比達4.4%。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　財務簡析：盈利保持增長，學費明顯提高

　　盈利持續增長

　　截至2016年末、2017年末和2018年末，公司分別實現收益總計1.62億元、1.72億元和3.02億元，收入整體平緩增長，其中2018年收入增速明顯加快是因為信息商務學院收入(1.23億元)的并表，調整后的實際收入約為1.79億元，小幅同比增長。

　　盈利方面，以上期間分別實現凈利潤1.37億元、1.91億元和2.87億元，增速較快的原因是毛利率提升以及重新計量股權收購產生的收益，2016年至2018年共為公司帶來稅前利潤約1.2億元。

　　持續提價提升毛利率

　　營收小幅增長，而招生人數逐年下滑，2018學年長征學院和精益中學合計招生11550人，相較于上年同期減少372人，這背后是公司產品服務的大幅提價，學費和住宿費持續提價。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　提價反映至毛利率上，長征學院的毛利率由2016年的62.3%增長至2018年的64%;精益中學的毛利率由2016年的23.3%增長至2018年的39.4%。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　核心競爭力及風險點：提價擴張，盈利穩定性風險

　　首先，公司盈利能力良好，學費仍有不小的上漲空間。在浙江教育市場市占率較高，收入受益于學費的快速增長，增速相對高等教育整體增速仍有一定空間，河南地區學費增速平緩，但將受益于入學率的較快增長。管理層擴張意愿強烈，新建擴建校區后的增長潛力仍然存在。風險點方面，除了面臨行業政策風險外，旗下學校平均利用率已達到90.4%，招生空間有限，另外擴展進展不利、短期提價空間不足以及缺少穩定的股權收購帶來的收益，都會導致公司盈利增長的持續性面臨壓力。

　　估值對比及申購策略

　　下圖中6家公司均為以內地高教為主業的港股教育股，雖然嘉宏教育的營收規模較小，但盈利能力強于其他公司。除了希望教育因為多項并購計劃導致估值偏高，其他教育股的市盈率均在13-17倍左右。對比來看，嘉宏教育的估值相對合理，投資者可以關注。